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坚如磐石,招商银行无惧风浪——招行一季度业绩点评

李静文2020-05-22 15:37 | 人气:314

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前言

 一季度受疫情影响很小,全年可能有较大的影响。但基于招商银行超级充足的贷款损失准备,股份行中最稳健的资产结构(最低的平均贷款资产收息率,最高比例的房屋按揭贷款),招商银行饱受考验,水平卓越的管理层,我们相信招商银行可以顺利度过目前的经济低迷时期,并在经济复苏周期中,领先复苏,扩大领先优势,招商银行,越了解,越深爱。

 

收入同比增长11.4%,净利润同比增长10.12%,疫情影响下,招行最新的一季度成绩单依旧稳健。

 

本次季报招行19次提及“疫情”。还是造成了一定的短期影响:受疫情影响最直接的信用卡,期末贷款余额直接减少了逾400亿。一季度的新增贷款,绝大部分投向对公。除此,一季度较为宽松的环境让息差环比收窄,利率下行的压力很有可能延续到全年。

 

不良率持续下降,招行更注重实际的资产质量。一季度不良率环比下降0.05%,拨备率进一步提升至450%以上。招行认识到客户实际的偿贷能力正在恶化,真正的不良压力将出现在二季度,对公的不良压力更会延续到三季度。

 

短期来看,今年利息业务要面对更严峻的息差和资产质量挑战,另一方面,得益于理财子公司的全年“投产”,今年的非息业务预期增速将保持20%以上,一定程度上抵补利息收入端的增速下降压力。我们预期2020年招行业绩同比增速约为8.5%,对应EPS为4.02人民币。

 

本次疫情的应对中,招行基本都选择了更困难、也更治本的方法——提高自己的长期竞争力。宽松的环境下,招行并没有选择主动负债,而是进一步深挖核心存款。面对潜在的不良压力和业绩调整,也持续选择增加拨备。


国内的上市银行目前虽然普遍稳定,但是银行业本身并不是不会淘汰弱者的行业,即便在国内的银行业也是如此。如柳州、包商一般彻底洗清的虽在小数,但一着不慎、积重难返的著名银行也不在少数。


我们认为,本次一季报招行再一次展示了目光长远的银行该如何应对挑战。长期来看,我们略微调低今年的业绩基数,保持对招行未来五年carg10%及永续3%的自由现金流/业绩增长假设,对应PE约为20倍。

 

一、一季报点评——以对公为主规避风险,争取核心存款

 

1. 对外以对公补零售,对内严控成本,业绩稳定增长。招行Q1报披露,一季度实现收入同比增长11.44%至766.03亿人民币,归母净利润同比增长10.12%至277.95亿元。Q1业绩增速虽然相较去年全年的15%有所下滑,但和去年同期相比,2019年一季度业绩增速也仅微增11%,招行业绩增速依旧稳健。

 

看一季度的收入端中,净利息收入同比增长5.5%至457亿,NIM2.56%,环比提升0.14%,但同比下滑0.16%。息差波动,主要是因为2019年上半年零售、信用卡等高息资产投放较为集中,而2019年Q4资产证券化力度较大所致。

 

资产调配得当。一季度招行总资产同比增长14.4%(较2019年末增长)至7.77万亿,明显高于净利息收入增速。各项资产中,招行减少拆出同时增加同业存放,增加债券和票据配置,期限上更多配置在短期上。


贷款方面,一季度在疫情影响下,贷款质量问题首先体现在零售贷款当中。零售贷款不良、关注和逾期贷款按梯级明显上升。而对公贷款的质量反而因流动性宽松和贷款政策的因素,不良相关余额皆有不同幅度的下降。

 

为应对零售端资产质量问题,招行一季度贷款投放重点从零售转向对公贷款。以贷款余额看,一季度贷款投放的增量中,有93%来自对公贷款。



另一方面,零售端的贷款结构也有明显调整。一季度在信用卡质量暴露的情况下,招行压降信用卡类贷款,零售投放转而集中在按揭及小微类贷款。即便如此,一季度信用卡不良余额依然增加近28亿,而逾期情况也不容乐观。

 

我们认为疫情影响+对企业贷款优惠政策(延期、再贴息再贷款等)双重作用下,信用卡类贷款是一季度最先暴露问题的资产类型。而对公贷款受益于宽松环境和优惠政策账面不良和逾期情况反而明显改善,招行一季度也顺势而行。

 

目前来看一季度招行未有新的和智系列ABS发行及其他打包处理信用卡资产的举措,可以认为信用卡余额缩减453亿,主要是缩减发卡和额度所致。疫情期间消费减弱,导致持卡人使用金额减少。我们认为,即使今年招行继续严控发卡数量,随复工复产和经济运转回归正常,信用卡资产总量依旧会回归增长。

 

目前对公贷款质量明显好转,主要来自政策对企业再贷款、再贴息支持的影响,企业客户短期的偿贷能力好转,但经营情况并无实质改善。长期来看,随着企业贷款政策的正常化,以及复工进度逐步改善零售客户的偿贷能力,全年投放的比重将回归较平衡的状态。

 

相较零售风险权重较高的对公贷款增量较高,一季度高级法下充足率出现小幅下降。而目前招行资本充足率在股份制银行中依旧处于领先水平,能支持公司持续展开对公投放。

 

负债端仍有挖掘空间,存款增长缓和利率下行风险。今年一季报招行首次出现“核心存款”概念。根据业绩会介绍,今年招行对存款进行分类管理,着重吸收执行央行活期、定期基准利率的存款,进一步挖掘负债成本的潜力。

 

目前招行付息负债成本率为1.9%,仅次于工建农及邮储银行。相较主动负债(拆借、同业等),进一步以核心存款作为负债来源不仅能吸收更低廉的负债,更有利于回归本源,绑定客户及提供后续服务。争取核心存款相比主动负债也是更艰难的选择,对银行的服务和管理能力提出更高的要求。


 

2. 理财发力助力非息收入增长。

 

得益于去年四季度理财子公司投产,以及票据、债券价差收益增加,今年一季度非息收入同比增长21.59%至308亿元,占营业收入比超40%。理财手续费及佣金收入99.73亿,占净手续费及佣金收入过半。

 

理财子公司由监管要求催生,但成立后业务上相对以往银行经营理财产品更有优势。如,公募理财起购低、首次购买无需面签、公募理财可直接投资二级市场以及可发行分级理财产品等优势。对于满足理财客户需求方面,理财子公司的业务便利性和产品优势明显优于银行本身。


随着招行的理财公司全年投入运营,一季度招行的理财收入同比增速,有望延续到全年。


 

除此之外,其他净收入同比增长41%至87.9亿,主要来自债券价差、票据以及衍生和汇兑收益增加。

 

一季度疫情和宽松环境下,息差收窄,非息收入应势成为收入增长的主要驱动力。不但如此,非息收入的良好增长,还给了招行在一季度复杂环境下,进一步加大拨备计提、同时保持利润增长的能力,以应对今后变化复杂的市场环境。

 

3.账面资产质量依旧稳健。


账面不良贷款余额525.82亿元,较上年末增加3.07亿元;不良贷款率较2019年末下降0.05%至1.11%。拨备覆盖率451.27%,上升24.49个百分点。如前文所言,一季度不良和潜在不良的主要来源自信用卡。

 

一季度信用减值损失同比增长了21%至约200亿,也让拨备覆盖率再一次上升到450%的水平。虽然不良贷款率较年末有小幅下降(0.05%),但招行依旧明显的加大了拨备力度。

 

结合前面的贷款分析来看,招行在零售端关注类和逾期贷款增量明显,压力陡升。同时对公贷款账面的资产质量虽然明显好转,但疫情期间的环境和政策支持企业偿贷能力,也一定程度上掩盖了企业正常经营下的正常、长期的偿贷能力。

 

一季度加大拨备,一方面是为应对一季度开始的复杂环境,一方面也是为招行在更长远的时间内游刃有余。疫情过去、经济回暖时,可以更为从容的姿态安排贷款和其他金融资产的投放计划。

 

二、疫情降息周期,银行业2020年不容乐观

 

自疫情以来,今年的银行业都不好过。虽然宽松的条件解决了流动性问题,但随之而来的市场利率下降,以及隐性的不良风险依旧存在。

 

首先是利率,LPR创单月跌幅,依然处于降息通道。4月份LPR一年期利率从4.05%下降至3.85%,5年期从4.95%下降至4.85%。创下单月最大跌幅。(5月的最新LPR暂时呈现稳定)

 

第二是疫情期间宽松的货币和优惠政策,产生了不少过桥贷款的现象。4月份深圳屡现零息贷款,是结合地方+央行再贴息政策实现,通过过桥贷款,不少资金流入至房市,让今年年初深圳房价走势在全国“鹤立鸡群”。举例一个现象:一季度深圳的离婚量大增逼近50%,以假离婚获按揭额度的情况非常明显(深圳第二套房要全款)。

 

虽然这类贷款大多拥有固定资产抵押,但后续有可能随政策回归正常而产生偿还问题,或随监管趋严逐渐暴露,而目前在银行的角度看,增加了对公和零售等性质的划分和跟踪难度,总体来看,要防范于未然,只能多提拨备

 

第三是行业不良问题逐渐显露。一季度,银行业不良贷款率为2.04%,较年初上升了0.06个百分点。这是较去年年末有所好转以来的明显反弹,虽然对于招行来说账面不良还能实现下降,但不少银行的资产质量和管理灵活度相对更小,对不良压力的反应更为直接。

 

除了账面不良外,ABS的资产质量也在恶化。如招行的和智(信用卡、消费贷支持证券)系列违约率有大幅攀升。


目前来看,招行的和智系列的底层资产,偿还人的收入/偿还额比约为500%,远高于业界约100%~200%的水平,而且距离触发加速清偿的累计违约率(单一时段内)依旧有很大距离,二三季度预期也会有所下降,但也反映了一季度真实信用卡资产质量问题。

 

以招行而言,一季度零售的关注、逾期增速明显高于不良增速,当中会随着逾期时间增长发展成为不良贷款。而企业真实的偿贷能力也被掩盖,一季度的偿款能力缺口,会在二三季度逐步转化为不良指标。


 

三、展望全年不良仍未完全显现,全年资产配置会逐渐回归正常。


2020年招行要面对众多挑战,我们认为在利息收入端,招行息差会收窄至2.46%。对于招行而言,生息资产的利率较负债端更为敏感,今年虽然要着重核心存款的吸收,但整体挖掘的空间依旧低于降息趋势的影响。

 

同时潜在的不良压力也影响招行对高息资产的投放选择,我们预期全年受益于规模的增长,净利息收入将同比增长3.6%至1785亿的水平。



非息收入主要得益于今年理财子公司全年经营,预期同比增长15%。信用减值损失(贷款和其他金融资产计提)预期将微升5%至641亿。全年预期业绩同比增长8.54%至1014亿人民币。上述假设下,对应EPS约为4.02人民币,以目前股价计算,PE约为8.5倍。

 

对于招行长期的预期和估值,虽然调低了今年的基数,但依旧保持对招行未来五年carg10%及永续3%的自由现金流增长假设,对应估值PE约为20倍,模型对应的估值约为80人民币。

 

四、从登月到经营银行——选择最难的道路做最好的银行

 

肯尼迪曾经如此在演讲中解释美国为何选择登月:不是因为它简单,而是因为它困难重重。

 

经营一家公司和银行同样应当如此,尤其是在本身就充满困难和挑战的时期,做最难的事弥足可贵。招行当年对公火热的情况下,选择了做吃力不讨好的零售。而今年市场利率低的环境加上公司自己充足率、拨备游刃有余的前提下,选择做核心存款,继续做服务,投科技。

 

当时美国的登月计划虽然有冷战和政治考量的背景,但登月计划本身并不仅仅是一个美国实力雄起的标志,更多是促使美国雄起的一段必不可少的功课——促进了美国实现最佳的组织并测试他们拥有的顶尖的技术和力量。

 

而对于一家银行,本质上的挑战不是简单的说,做最高收益的贷款和或者最保守的计划。银行本源是金融服务,其本质的挑战是如何服务客户和发挥存贷客户的价值。这么理解,提更多拨备,做核心存款压低成本,甚至投金融科技,都只是手段。其带来的财务压力,管理难度,就是困难。

 

做简单的事,或许能占一时之利,但本质能力没有提升,所得将来依然会有所失。当时美国不选择登月,他们的发动机、芯片到技术的综合能力未必就能保持领先。招行当时不选择做零售,也没有今天游刃有余的姿态。

 

所幸如同当时的美国一样,目前招行选择的道路,不仅因为它是“困难重重”,而且因为这个挑战招行乐于接受,他们不愿推迟,而且志在必得,其他的挑战也是如此,疫情只是其中第一个。


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