1、展，补贴退坡将不会影响宏观趋势 关键目标和新能源汽车市场的政策支持 重要启示： 早期阶段通过补贴拉动需求，然后通 过新能源汽车积分推动供给 增强对BEV的关注将推动OEM逐步掌 握核心的电动汽车技术，防止出现ICE 同样的情况 平衡国内外利益相关方的相关利益， 稳定新能源汽车总销量 苗圩(中国工信部部长, 2017) “新能源汽车积分政策与交易制度是作为2020年 财政补贴结束后的后续政策” 1) CAFC：Corporate Average Fuel Consumption，乘用车企业平均燃料消耗量 资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 20 CAFC和NEV积分政策出台 将进一步推进新能源
2、汽车发展，同时实现中国汽车行业能源消耗目标 CAFC) 和 NEV 积分管理 20152020预计2025预计2030预计 政府目标: 工业平均燃料消耗 (2015-2030预计) L/100公里措施: 积分管理 (2015-2020预计)到2025年的趋势 6.9 5.0 4.0 3.2 CAFC 积分 NEV 积分 对总分为负或NEV积分为负的OEM的惩罚措施： 推迟不能达到燃料消耗标准的新产品批准 如果目标不能完成，OEM将被罚款 影响： 为了达到积分目标，OEM需要： 调整产品组合，例如 在中国发展/本土化新能源汽车车型 提升节能车型的占有量 提升发动机的油耗效率 2020年后，政府预
3、计施行 更激进的管理措施，来 保证完成更严格的能源消 耗目标 1) 乘用车企业平均燃料消耗量 资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 21 政府对CAFC和NEV积分政策进行了微调 惩罚门槛及措施都有一定程度的降低 旧政策新政策启示 新积分 一辆BEV将根据里程得到2,3,4,5积分 PHEV得2分 一辆BEV将根据里程依照线性公式得到2-5分 PHEV 得2分 在相同积分范围内促进车来提升里程，防止OEM利 用政策漏洞谋利 技术要求 只有里程要求 附加耗电（BEV和PHEV）和燃料消耗 （PHEV）要求 通过扣除不符合标准汽车的积分，鼓励汽车技术提 升 惩罚 推迟不符合标准的新产品批准（CAF
4、C惩罚） 和一些高燃料消耗车型生产（CAFC和NEV 惩罚） 只推迟不符合标准的新产品批准（CAFC惩 罚） 推迟一些高燃料消耗的ICE车型生产（NEV惩 罚） 惩罚变弱，但是工信部的裁决会提升，因为评定标 准变得模糊 NEV CAFC 只有在2016和2017年，NEV积分可以被用 作CAFC积分 NEV积分一直可以被用作CAFC积分 明确NEV积分等同于CAFC积分，使得OEM估分更 容易 计算方法 同种车型的燃料消耗计算过于简化，会导 致不准确 根据不同构造分别计算真实的燃料消耗和客 观燃料消耗 燃油消耗结算更切实际 政府部门 工信部 工信部，财政部, 商业部, 海关总署, 国家质 检总
5、局 更多政府管理部门会带来更多行政资源，但是会使 得合作更困难 小规模OEM 给平均年增长超过6%和8%的小规模OEM 提供福利 有条件地放宽小规模企业的燃料消耗量达标 要求1） 降低要求的标准会降低小规模OEM的压力 1）乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法中未明确规定具体放宽标准 资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 22 NEV正积分可以抵扣CAFC负积分 凸显了NEV积分的重要性和政府对NEV行业的支持 CAFC 和 NEV的积分转换 CAFC 积分 实际 CAFC 积分目标 CAFC 积分 正积分负积分 选择 1: 计入下一年，有效 期3年. (2016-18年结转值
6、 按80%计，2019年及以后 按90%） 选择 2: 把积分25%份额给 相关公司 选择 1: 用去年的积分 选择 2: 用相关公司的积分 选择 3: 用自己的NEV积分 选择 4: 购买的NEV积分 CAFC: 所有ICE需要满足CAFC的要求，预期小规模 OEM年生产小于2,000 NEV 积分 实际 NEV 积分目标 NEV 积分 正积分负积分 唯一选择:* 将多余积分对外出售（不 能计入下一年） 唯一选择*: 购买积分（不能计入下一 年） NEV: 所有年生产/进口量高于30,000的OEM 需要满足NEV积分要求 *2019-20年积分合并考核：2019 年度产生的 NEV 正积分
7、可以等额结转一年；2019 年度产 生的 NEV 负积分，可以使用 2020 年度产生的 NEV 正积分进行 抵偿 资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 新政策显示NEV积分可以长 期等同于CAFC积分，进一 步提升了NEV积分的重要性 NEV正积分能够被用于抵扣 CAFC负积分，反之不行 CAFC正积分在三年有效期 内可以进行结转 CAFC负积分能通过多种方 式抵扣，但NEV负积分只能 通过交易抵扣 在假设2020年补贴尚存的前提下，BEV的生命周期成本 将比2017年更低，但在没有补贴的情况下依然缺乏竞争优势 某车型ICE与BEV版本TCO 比较 上海, 2017 耗电 = 15 kWh/
8、100km ICE的保险为汽车价格的4%；EV的保险为汽车价格的3% ICE 日常维护 = 640 元T; ICE PT 维护 = 1500 元/T ；BEV 日常维护 = 440 元/T 1 1价格 = 初始 MSRP 2 2购置税 = 10% x MSRP / (1 + VAT%) 2017年补贴 = 国家 + 地方 = 44 + 22 3 3 2020年补贴 = 国家 + 地方 = 34 + 17 4 4 5 5 6 6 ICE版本成本持平 一次性成本年运营成本 BEV版本 一次性成本年运营成本 5年成本 ICEBEV 6.1 9.9 15.30.0 153.0 168.2 4.320.
9、3 0.066.0279.6 213.6 8.4 1.3 1.5 11.2270269 5年 2 2年 7 7年 4.3 5.8 8.4 18.5 14.5 0.0 144.8159.3 0.0 51.0 227.7 176.7 1.2 6.8 1.39.3 252 223 0.0 14.5 144.8 159.3 5.8 4.3 8.4 18.50.00.0 227.7227.7 6.8 1.39.3 1.2 274 252 价 格 购 置 税 补 贴 总 计 燃 料 保 险 维 护 总 计 燃 料 保 险 维 护 总 计 价 格 购 置 税 补 贴 总 计 -1 -29 +22 1)上海当
10、地NEV补贴示例 2)根据不同循环工况而定；注：金额均以人民币为货币单位资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 23 千元 当电芯单位价格降至0.7元/Wh之际，预计BEV相对于 PHEV将具备单车成本优势，当进一步降低至0.5元的时候，可与ICE竞争 1)动力总成2) 按2020年的补贴退坡速度从目前国家补贴总量中去除，作为PHEV和BEV补贴；注：金额均以人民币为货币单位 资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 引擎 10.0 电池变 速 箱 传 感 器 5.5 9.5 电机 13.0 减 压 阀 10.0 其他 动力 总成 18.0 总成本 7.5 73.5 7.5 8.5 引擎传动其他动
11、力总成1) 总成本 9.5 25.5 电机 10.05.0 电控 1.0 减压阀 7.5 其他 动力 总成 72.0 电池总成本 95.5 ICEICE PHEVPHEV BEVBEV 50 60 40 120 0 30 10 20 70 80 90 100 110 130 元/Wh 10.4 千元 1.61.41.20.80.6 PHEV 补贴价2) PHEV ICE BEV BEV 补贴价2) 电池价格:0.7元/Wh 电池价格:1元/Wh 电池价格:0.5元/Wh 不同车型动力总成成本分解动力总成成本根据电池价格 25万（高端及豪华） 资料来源：安永腾讯新能源汽车洞察报告 价格上涨1)
12、插电混动车型 增加 14% 18% 2022预计 63% 23% 31% 2018 50% 谁会成为下一代 中国新能源汽车 消费者？ 30 31 03 未来新能源汽车潜在消费者洞察 我们从收入、家庭、购车场景、预算维度， 筛选识别未来新能源汽车四大主力消费群体 注：金额均以人民币为货币单位 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 32 新能源汽车 24个消费群体 已婚有子女 已婚无子女 未婚 家庭状况 消费场景 首购 换购 加购 消费群体分类标准 高收入 中高收入 中等收入 低收入 税前收入 4个主力 消费群体 消费群体预算匹配度标准 =40% 20-50万 数量比例 =
13、30 20-50万 样本数量 10个目标 消费群 税前收入 家庭状况 消费场景 特征聚类 1.中产家庭 2.探索先锋 3.稳定富裕 4.新奇玩家 3,919份有效问卷 四类人群普遍具备一定的购买力 因此多数对于品牌较为关注，消费观念则以理性谨慎决策为主流 注：金额均以人民币为货币单位 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 社会属性 消费观 生活方式 中产家庭 年龄：25 - 40 城市：一二线 月收入：2 5万 家庭：1子女 品牌意识高 更关注品质 需求明确 探索先锋 年龄：20 - 30 城市：一二线 月收入：2 5万 家庭：未婚 契合品牌文化 彰显个性化 注重第一印
14、象 稳定富裕 年龄：35 - 45 城市：一线 月收入：5万 家庭：1子女 认可物有所值 了解使用成本 需求覆盖广 新奇玩家 年龄：20 - 30 城市：二线 月收入：0.5 2万 家庭：未婚 品牌认知度相对低 关注 “黑科技” 彰显个性化 生活品质家庭聚会 子女教育假期 探索发现高科技 极限个性 高品质社会责任 子女教育投资 潮流娱乐 黑科技聚会 33 通过与当前新能源汽车消费者的比较，我们识别出了 未来四类主力消费群体与现有车主的五大核心差异点 注：金额均以人民币为货币单位 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 商业用车需求显现 使用场景 偏好合资与进口品牌 品牌偏
15、好 偏好20-40万价位区间 价格偏好 越来越看重舒适度、 高科技和智能化 产品要求 信息来源侧重社交 媒体和专业媒体渠道 营销触点 34 3 15 24 下一代新能源汽车消费者特点 使用场景：个人日常通勤仍是主流 但多样化的出行需求开始在部分群体中凸显，如探索先锋和稳定富裕 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 35 中产家庭探索先锋稳定富裕新奇玩家现有车主 58% 40% 27% 14% 12% 19% 11% 13% 多人（朋友）城际 出行 个人日常通勤 家庭城内出行 多人（朋友）城内 出行 个人城际旅行 家庭城际旅行 城际商务出行 城内商务出行 52% 43%
16、32% 22% 16% 13% 18% 9% 45% 26% 22% 14% 28% 23% 18% 14% 49% 27% 22% 37% 19% 13% 25% 14% 中产家庭主要使用新能源汽车进行家庭 旅行（43%用于城内出行，32%用于城 际旅行） 在所有群体中，探索先锋最喜欢城际旅 行（28%）；而与其他群体相比，这一 群体家庭使用新能源汽车较少（城镇中 使用新能源汽车的比例为26%，城际使 用新能源汽车的比例为22%） 稳定富裕人群使用新能源汽车在商务出 行最多（37%在城内，25%在城际） 在所有群体中，新奇玩家在城内出行时 使用新能源汽车最多（68%），比如通 勤上班和购买日
17、常用品 68% 41% 22% 12% 17% 15% 13% 16% 新能源汽车使用场景 问题：您平时使用新能源车的主要目的有哪些？（多选） 品牌偏好：未来主力消费群体更愿意承担品牌溢价 偏好进口/合资品牌 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 中产家庭探索先锋稳定富裕新奇玩家现有车主 合资品牌 本土初创及进口品牌 18% 28% 3% 40% 10% 64% 54% 14% 38% 9% 55% 61% 17% 39% 21% 59% 59% 19% 21% 19% 45% 61% 20% 31% 21%本土初创 国产传统 进口 合资 合资自主 36 合资品牌例如一
18、汽大众，由于其强 大的品牌力和传统燃油车的出色表 现，为大多数未来新能源汽车消费 者最偏好的品牌类型 4大群体对本土初创品牌的兴趣度并 不高，而在所有群体中，探索先锋 群体最偏好进口品牌（例如特斯拉） 新能源品牌偏好 问题：您现在/期望购买的新能源车是什么品牌类型？（单选/多选） 价格偏好：未来主力消费群体普遍偏好的价格区间是 20到40万人民币，相比现有车主有大幅的提升 注：金额均以人民币为货币单位 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 新能源汽车价格偏好 问题：您现有/计划购买的新能源车价格在什么范围内？（单选） 20-40万是当前未来新能源汽车主力消费群体接 受度
19、最高的价格范围（仅购车，不包括保险等其 他附加费用） 购车预算与收入水平呈现高度关联性，例如中产 家庭人群的月收入普遍在2万以上，新奇玩家则 介于0.5-2万不等 下一台车的预算比较两年前高很多，最主要是经济能 力和个人的品味提高了 -福特锐界车主 陈先生 我个人的税前月收入大约是2万，下一辆车的预算有 40万左右吧，像其他的补贴啊购置税啊这些说实话 其实并不会很吸引我，但是毕竟还是会降低购车成本 -凯迪拉克Atsl车主 寿先生 37 中产家庭探索先锋稳定富裕新奇玩家现有车主 9% 14% 32% 5% 9% 18% 21% 9% 29% 58% 46% 38% 42% 57% 28% 23%
20、 10% 47% 60万40-60万 4% 3%4% 38 产品要求：除了基础续航和充电要求外，舒适度、 高科技和智能化对未来主力消费人群的重要性提升 新能源汽车购买决策因素 问题：购买新能源汽车的所有决定因素中，以下选项对您来说的重要性如何？ 55% 49% 46% 50% 26% 40% 19% 23% 29% 9% 70% 66% 66% 52% 36% 35% 27% 23% 24% 19% 49% 55% 42% 42% 43% 41% 30% 34% 24% 16% 62% 52% 40% 38% 48% 44% 43% 38% 38% 27% 71% 70% 54% 59% 38
21、% 44% 37% 34% 20% 23% 外观 品牌形象 智能化 动力配置 续航里程 充电体验 总体拥有成本 售后体验 舒适度 自动驾驶及 辅助驾驶功能 中产家庭探索先锋稳定富裕新奇玩家现有车主 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 消费者对新能源汽车的需求更加 理性和全面 续航里程和充电体验成为购买新 能源汽车的两大考虑因素 由于消费升级，舒适度受大多数 潜在的新能源汽车车主青睐 智能化的功能例如远程信息处理 和自动驾驶比以前更加受欢迎 39 营销触点：专业媒体是中上收入人群购前了解车辆的 首选渠道，社交媒体以及新线下营销则被其他人群所偏好 58 3232 27 1
22、8 23 64 29 37 13 24 14 66 25 25 27 28 63 41 31 26 16 57 3131 26 17 22 现有车主中产家庭稳定富裕新奇玩家探索先锋 汽车专业论坛线上发布会微信微博影视游戏植入赛车比赛 4S店车展活动城市展厅预约上门试驾线下活动乘坐专车 59 37 31 25 2424 54 31 36 23 30 24 56 26 34 32 29 18 60 39 26 23 21 28 58 39 26 22 22 27 线上 线下 汽车专业论坛被多数消费者群体所青 睐 中产家庭相对其他群体更倾向于使用 微信（37%） 影视游戏植入更吸引新奇玩家(26%)
23、 以及稳定富裕群体(26%) 大多数中产家庭偏爱城市展厅(36%) 中产家庭较其他群体更愿意通过乘坐 专车来感受新能源车辆 (30%) 车展活动进行营销更吸引新奇玩家 （39%）和稳定富裕群体（39%） 资料来源：腾讯社交平台消费者调研、安永腾讯新能源汽车洞察报告 20 11 新能源汽车营销触点 问题：您是通过何种渠道获得新能源汽车相关信息？（多选） 40 未来将呈现中产家庭和新奇玩家两大核心消费群体 中产家庭以中高收入首购，加购和换购为主，新奇玩家以中等收入个人加购为主 新能源汽车四大主力消费群体占比分布两大核心主力消费群体 稳定 富裕 新奇 玩家 中产 家庭 探索 先锋 12% 20% 1
24、4% 53% 高低 【占比】 购车 预算 中产家庭 新奇玩家 中高收入家庭首购 中高收入家庭换购 中高收入家庭加购 中高 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级长期竞争力评级：高于行业均值高于行业均值 魏立魏立CFACFA 分析师分析师 SACSAC 执业编号：执业编号：S1130516010008S1130516010008 (8621)60230244 教育行业报告：政策资本联动，行业大风将起教育行业报告：政策资本联动，行业大风将起 投资建议投资建议 建议三大关注问题：建议三大关注问题：1、近期教育行业关注民办教育促进修订进程。2、 重点关注 4 大细分领域。3、关注 15
25、家教育相关公司。 教育资产证券化带来投资机会。教育资产证券化带来投资机会。我们测算 2015 年市场规模逾 1 万亿元， 2020 年有望超 2 亿元，行业增速稳定，主要细分领域年复合增速约 15%。 资产证券化进程会带来更多的投资机会，但目前主要的障碍是政策法律。 密切关注教育修法进程，政策法律密切关注教育修法进程，政策法律和和资本联动或引发大规模教育行业资产证资本联动或引发大规模教育行业资产证 券化。券化。预期 2016 年 6 月民办教育促进法修法人大常委会三审。若修法 通过，将扫清 A 股教育资产证券化的主要障碍之一，上市公司并购教育资产 的难度将大为降低。教育领域内其他政策和法律法规
26、的出台也将利好行业。 重点关注重点关注 4 大大细分领域细分领域：幼教、幼教、K12 教辅、职业教育、留学服务教辅、职业教育、留学服务。教育行业 内各细分领域民办程度有所不同，民办程度较高的板块，其资本与业务更容 易形成正反馈，推动公司的业务迅速增长。资产证券化可能通过上市、并 购、红筹股回归等手段实现，从实际情况看，并购是更可操作的手段。从民 办化程度来看，至 2020 年，幼教（市场规模约 4206 亿元） 、K12 教辅（约 6264 亿元） 、职业教育（约 7570 亿元） 、留学服务（约 591 亿元）这 4 个 领域民办化程度较高，将主要享受到资产证券化带来的市场红利。其中 K12
27、 教辅和留学服务市场已趋于成熟，而幼教（包括衍生的幼儿消费）和职业教 育市场格局仍待整合。 线上教育关注模式的成长性和适用性。线上教育关注模式的成长性和适用性。线上教育主要分为教育信息化和互联 网教育两个部分。教育信息化提供的实质上是具有教育性质的 IT 服务，资 产证券化难度较低，但其模式创新难度较大。而互联网教育提供的是具有互 联网性质的教育服务，创新性较强，长期有望产生颠覆行业格局的创新性公 司，但由于互联网教育企业早期投资含有较多外资成分，加之变现模式的不 明晰，短期内资产证券化难度较高。建议关注教育信息化企业的资产证券 化，以及互联网教育模式的长期成长性和适用性。 建议关注建议关注教
28、育相关标的：教育相关标的：1、幼教：威创股份、秀强股份；2、K12 教辅：银 润投资、新南洋、勤上光电、新东方（美股） 、好未来（美股） ；3、职业教 育：世纪鼎利、洪涛股份、东方时尚、华图教育（新三板） 、达内科技（美 股） ；4、留学服务：保龄宝；5、国际学校：中泰桥梁、枫叶教育（港股） 。 行业观点行业观点 政策与立法是影响教育行业的决定性驱动因素，教育行业资本与政策高度联政策与立法是影响教育行业的决定性驱动因素，教育行业资本与政策高度联 动。动。教育具有公共事业和商业产业的双重属性，决定了教育政策和法律法规 对于行业发展的影响。而早年教育立法中认为教育是公益性行业，不具备营 利性，使得
29、大部分教育培训机构以民办非企业单位的形式登记存在，资产权 属不清晰，严重阻碍教育资产证券化。近年来教育修法力图让教育资产具有 合理合法的营利性，或将消除教育资产证券化的主要阻碍之一。 资本是教育行业的助推器资本是教育行业的助推器。对于以轻资产模式运行的教育行业，资本的推进 作用尤为显著。目前资本进入教育行业仍存在政策上的阻碍，障碍消除后， 资本或将更大规模地进入教育行业，推动教育企业快速发展。 风险提示风险提示 政策风险政策风险：教育修法推进进程或存不确定性。 教育行业教育行业深度研究报告深度研究报告 2016 年年 06 月月 07 日日 评级：评级：买入买入 首次评级首次评级 行业深度研究
30、行业深度研究 证券研究报告 行业研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 1.教育行业的决定性驱动因素政策与立法 . 3 1.1 教育产业化存在主要政策和法律的阻碍 . 3 1.2 教育产业化核心政策和法律已经迎来了改变 . 4 1.3 政策和法律的改变将会有效推动教育产业化进程 . 5 2.教育产业化的助推器资本 . 7 2.1 教育行业需求爆发：消费水平提高提供基础，教育观念凸显印证需求 . 7 2.2 以史为鉴：通过“A 股教育第一股”新南洋看政策法律与资本的联动 . 8 2.3 政策春风吹起，教育行业投资盛宴已至 . 10 3.教育产业细分市场：关注民办教育企业发展
31、公办教育的制度改革 . 13 3.1 教育细分市场：按受教育时期分类 . 13 3.2 关注方向：重点关注早幼教、职业教育、K12 教辅、国际学校 . 13 4.投资建议 . 17 5.风险提示 . 18 图表目录图表目录 图表 1：教育产业化面临的法律障碍教育产业化面临的法律障碍 . 3 图表 2：一张图看懂民办教育修法历程 . 5 图表 3：职业教育已出台政策一览 . 6 图表 4：学前教育已出台政策一览 . 6 图表 5：国家教育经费投入保持较快增长 . 7 图表 6：家庭收入水平不断提高 . 7 图表 7：半数以上家庭教育支出超过年均 6000 元 . 8 图表 8：中国家庭对教育培训
32、的重视程度与日俱增 . 8 图表 9：新南洋重组过程与法律政策息息相关 . 9 图表 10：教育投资时期后移反映出投资人更加谨慎 . 10 图表 11：14-15 年教育行业上市前投资井喷式增长 . 11 图表 12：教育上市前投资更关注线上&2C 项目 . 11 图表 13：近年教育行业并购迅速发展 . 12 图表 14：教育信息化、早幼教、K12 教辅并购占比较大 . 12 图表 15：一张图看懂教育行业各细分领域 . 13 图表 16：民办程度：幼儿园高校高中初中小学 . 14 图表 17：各细分领域市场规模测算 . 14 图表 18：各细分领域市场规模测算图 . 15 图表 19：教育
33、信息化 VS 互联网教育对比 . 16 图表 20：推荐标的一览 . 17 行业研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.教育行业的决定性驱动因素教育行业的决定性驱动因素政策政策与立法与立法 教育既是一个古老的行业，也是一个新兴的行业。教育是强国之基，人才 是兴国之本。 “知识改变命运”是亘古不变的，任何年龄、国籍、民族的人 都有受教育的需求，所有人对于教育投入时间和金钱的动力也应被确保。 教育是持续的刚性需求，行业具有强大的抗风险能力，具备穿越牛熊的基 础。 教育行业与其他行业有一个非常重要的区别，就是教育行业具有公共事业教育行业与其他行业有一个非常重要的区别，就是教育行业具有公共事业
34、 和和商业产业的双重属性。这就注定政策商业产业的双重属性。这就注定政策和法律变化和法律变化对于教育行业的影响是对于教育行业的影响是 决定性的。决定性的。自 2014 年新南洋并购昂立教育重组成功以来，中国掀起了一 轮教育投资热潮，资本竞相涌入，但教育产业化的路仍然在探索中。目前 A 股市场上虽然已有近百家与教育业务相关的上市公司，但 90%的教育概 念公司，教育相关收入占总收入的 30%以下，纯正的教育标的仍占比较少。 在这样的资本市场环境下，我们更需要关注教育相关政策的动态。哪些政哪些政 策策和和法律法律影响着教育产业化、资本化的推进？这些政策影响着教育产业化、资本化的推进？这些政策和和法律
35、法律将会发生怎将会发生怎 样的变化？样的变化？ 1.1 教育产业化存在教育产业化存在主要政策主要政策和和法律法律的阻碍的阻碍 1995-2005 年间， 教育法 ， 民办教育促进法 ， 民办教育促进法实施条 例等核心法律法规先后出台，让中国的教育行业发展有法可依，并沿用 至今。但这些法律法规在立法的时候有其时代背景，法条中一些内容已不 符合现代的社会发展情况，实际上阻碍了教育行业的产业化。1995 年的 教育法中提出“任何组织和个人不得以营利为目的举办学校和其他教任何组织和个人不得以营利为目的举办学校和其他教 育机构育机构” ，使得许多教育机构在创办使得许多教育机构在创办时时都是以公益组织或者
36、民办非都是以公益组织或者民办非企业单位企业单位 的形式存在的，这样的形式存在的，这样资产的产权和营利性缺乏清晰的归属权，资产的产权和营利性缺乏清晰的归属权，对教育企业对教育企业 上市或者被并购造成了很大障碍。上市或者被并购造成了很大障碍。2003 年的民办教育促进法中提出 “民办教育事业属于公益性事业”“民办教育事业属于公益性事业” ，但若有办学结余可“从结余中取得合理“从结余中取得合理 回报”回报” ，实际上，这个合理回报的具体操作方法，至今仍没有出台相应的政 策，使得许多教育机构没有办法确定合理回报的边界。 教育法及民办 教育促进法中的规定，使得众多教育培训机构在注册时身份为民办非企 业单
37、位，但其实际上又是盈利资产，这样的教育资产在上市或采取其他证 券化路径时会遭遇众多问题。 图表 1：教育产业化面临的法律障碍教育产业化面临的法律障碍 法条名称法条名称 发布时间发布时间 法条内容法条内容 民办教育促民办教育促 进法实施条进法实施条 例例 2004.4 出资人根据民办学校章程的规定要求取得合理回报的，可以 在每个会计年度结束时，从民办学校的办学结余中按一定比 例取得回报。 民办教育促民办教育促 进法进法 2003.9 民办教育事业属于公益性事业。民办教育事业属于公益性事业。民办学校在扣除办学成本、 预留发展基金以及按照国家有关规定提取其他的必须分费用 后，出资人可以从办学结余中取
38、得合理回报。取得合理回报出资人可以从办学结余中取得合理回报。取得合理回报 的具体办法由国务院规定。的具体办法由国务院规定。 教育法教育法 1995.9 国家鼓励企业事业组织、社会团体、其他社会组织及公民个 人依法举办学校及其他教育机构。任何组织和个人不得以营任何组织和个人不得以营 利为目的举办学校及其他教育机构。利为目的举办学校及其他教育机构。 来源：相关政策、国金证券研究所 教育法律的修订是势在必行教育法律的修订是势在必行：在目前的法律要求下，教育资产一方面实际 经营盈利，另一方面又只能登记为民办非企业单位，教育资产的身份明显 出现了与事实不符的情况。早期法律法条上的模糊，使得教育企业在规范
39、 管理、上市、并购等问题上遭遇了重重困难，直接阻碍了教育产业化的推 行业研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 行，随着社会教育消费倾向的凸显和教育体系的逐渐完善，教育产业化的 诉求变得越来越强。 1.2 教育产业化核心政策教育产业化核心政策和和法律法律已经迎来了已经迎来了改变改变 我们认为，目前主要阻碍教育资本化、产业化的问题是法律法规上的模糊。 归结成一句话就是“不能合理确立教育组织机构的营利权”归结成一句话就是“不能合理确立教育组织机构的营利权” ，使得教育企业 在公司治理时遇到困难，进而在证券化环节遇到阻碍。法律上的模糊还使 得民办教育组织无法与公立教育组织具有相同的地位，一定程度
40、上压制了 民办教育的发展。 教育的产业化是一个必然的趋势，国家层面也在不断进行法律法规的修订 以进一步加强教育企业的规范性和合理性，民办教育的地位在一步步合理 化、规范化。 2003 年出台民办教育促进法 ，提出“民办学校出资人可从办学结余中 取得合理回报” ，对教育法中的“不得以营利为目的举办教育机构“做了补 充。至 2010 年，出台关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见 ， 明确指出要鼓励民间资本参与教育事业，并提出要研究建立民办学校的退 出机制，进一步确立了营利性民办教育机构合法合理的地位。 2010 年国务院出台政策国家中长期教育改革和发展规划纲要（年国务院出台政策国家中长期教育改
41、革和发展规划纲要（2010- 2020 年） ，作为纲领性文件，年） ，作为纲领性文件，鼓励推动民办教育经营性发展。鼓励推动民办教育经营性发展。纲要中提到 要“调动全社会参与的积极性，进一步激发教育活力，改进非义务教育公 众服务提供方式，完善优惠政策，鼓励公平竞争，引导社会资金以多种方 式进入教育领域。探索开展对营利性和非营利性民办学校分类管理试点。 ” 纲要的出台，为之后的教育修法，提供了政策上的指引纲要的出台，为之后的教育修法，提供了政策上的指引，也也预示预示着大着大 规模的教育修法即将来临。规模的教育修法即将来临。 至至 2013 年年 9 月月， 教育法律一揽子修订草案（征求意见稿）
42、公布，教育法律一揽子修订草案（征求意见稿） 公布，民办民办 教育修法大幕正式拉开。教育修法大幕正式拉开。一揽子修订草案中包括对教育法的修订 建议删除“不得以盈利为目的举办教育机构” ，以及对民办教育促进法 的修订建议增加内容，允许民办学校自主选择登记为非营利性或者 营利性法人，并按照其法人属性享受相应优惠政策；非营利性民办学校收 费的管理方式由省、自治区、直辖市人民政府规定，营利性民办学校的收 费标准由学校自主决定，并删除有关“合理回报“的相关模糊内容；确 定民办教育机构收费管理办法；使民办教育和公办教育机构享有同样的 地位。 教育法律一揽子修订草教育法律一揽子修订草案（征求意见稿） 的出台，
43、标志着民办教案（征求意见稿） 的出台，标志着民办教 育营利确权事项正式走上正轨。此前，由于民办教育机构取得“合理回报”育营利确权事项正式走上正轨。此前，由于民办教育机构取得“合理回报” 的具体操作方法没有出台的具体操作方法没有出台，导致教育机构的身份存在很大程度上的模糊，导致教育机构的身份存在很大程度上的模糊。 而此次修法，正是为了解决这个问题，允许民办学校自主而此次修法，正是为了解决这个问题，允许民办学校自主选择办学性质，选择办学性质， 以明晰教育资产的分配和归属，为拥有真正以明晰教育资产的分配和归属，为拥有真正意义上意义上教育资产教育资产的的公司顺利证公司顺利证 券化铺平道路。券化铺平道路
44、。 2015 年 1 月，国务院常务会议通过了教育法律一揽子修订草案中有关 民办教育机构营利性的修改条款，并提交至人大常委会进行下一步的审议。 经过了 2015 年 8 月的人大常委会一审和修改，至至 2015 年年 12 月， 教育法月， 教育法 律一揽子修订草案二审，通过了关于教育法的修订，将正式删除“任何律一揽子修订草案二审，通过了关于教育法的修订，将正式删除“任何 组织和个人不得以组织和个人不得以营利营利为目的举办学校及其他教育机构”这一条。为目的举办学校及其他教育机构”这一条。同时， 将于 2016 年继续审议民办教育促进法修订中，有关民办教育机构营 利性身份的内容。 此外此外，部分
45、地区已经开始试点民办教育机构分类管理部分地区已经开始试点民办教育机构分类管理。2013 年，上海市出 台了上海市经营性民办培训机构登记暂行办法和上海市经营性民办 培训机构管理暂行办法 ，放松了口径，允许民办培训机构在工商部门登记 为经营性机构，这一条地方性法规也成为“A 股教育第一股”新南洋成功 重组的决定性因素之一。在同一时期，浙江温州出台了关于民办非企业 法人学校改制为企业法人学校的办法 ，允许营利性民办学校在工商部门登 记为企业法人单位，确保了其营利性的合法性和合理性。地方性地方性政策政策的出的出 行业研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 台具有两方面重要意义：台具有两方面重要意义
46、：1、或与中央修法发生共振，共通推动营利性民或与中央修法发生共振，共通推动营利性民 办教育相关法律的修订办教育相关法律的修订；2、或为当地教育资产证券化铺平道路或为当地教育资产证券化铺平道路。 教育法修订案的通过和地方相关法律的出台，从立法的层面确立了民 办教育机构营利的合法性和合理性，作为一个信号，或表明了国家层面的 态度，即民办教育机构营利是合理的民办教育机构营利是合理的。未来，更多的相关法律修订将会持。未来，更多的相关法律修订将会持 续续提上日程以待审议提上日程以待审议，而其中而其中最最重要重要的就是民办教育促进法 。的就是民办教育促进法 。 图表图表2：一张图看懂民办教育修法历程：一张图看懂民办教育修法历程 来源：国金证券研究所 1.3 政策政策和和法律法律的改变将会有效推动教育产业化进程的改变将会有效推动教育产业化进程 教育法律修订正处于顺利推进的进程中。其中教育法的修订已完成， 人大常委会已通过删除教育法中
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