中瑞思创PPT.pptx

1、中瑞思创深度报告中瑞思创深度报告许文星许文星 投资部投资部20152015年年9 9月月主要观点21.医疗信息化中期，平台化程度将决定医院IT支出效率，医惠产品能够解决数据孤岛问题，在医疗信息化的中后期将出现需求的持续增长。2.从产业链结构看，该产品形态属于典型的平台型业务，向上对接区域医疗信息平台，向下向细分医疗应用业务延伸都具备明显的优势。3.医惠和中瑞思创存在业务的协同效应。中瑞能够为医惠降低RFID的使用成本，医惠能够帮助中瑞打开更多医疗领域的客户渠道和应用场景。4.收购方案较好，公司增发规模很小。收购后小非减持，医惠利益深度绑定。中瑞思创/医惠科技董事长分别任董事长/总经理。两人具备

2、较好的市场、产品、整合能力，并购案例和国际大客户验证市场化执行力和国际化视野。5.向瑞华投资等三方定增价格为50元锁三年，为当前股价提供中期的安全边际。6.盈利预测：考虑收购并表和增发摊薄，预计公司15-17年备考eps为0.92/1.18/1.45元，对应56/44/35倍，公司业绩增长中期确定性高，业务模式具备平台特征，长期向上下游(医疗、物联网)内生和外延的衍生空间大，具备安全边际，给予买入评级。公司概要3传统业务以电子标签和RFID为主中瑞思创是国内唯一一家在电子防盗（EAS）行业的上市企业。自发展初期至今以 EAS 为主营业务，自 2011 年起大力布局 RFID 业务。公司产品以硬

3、标签、软标签、RFID 标签及其他、防盗标签配件为主。截止 2014 年，公司营业收入达 4.9 亿，其中 RDIF 收入达6218 万元，同比增长 211.69%。公司EAS业务主要面向海外销售，增长平稳，在RFID产品的放量驱动下，15年上半年公司收入增长39%，RFID产品收入占比已达到22%。公司产品EAS平稳增长，RFID 增长迅速（万）公司产品以出口为主，近年出口比例有所下降（万元）公司管理层产业链布局能力强4中瑞思创12年以来完成RFID产业链垂直布局公司在 RFID 产业链从芯片设计、标签生产到系统应用都有完整的垂直布局。芯片领域，参股公司瑞章科技全资拥有美国意联科技，这是在

4、RFID 领域的全球龙头企业，以 UHD-RFID 芯片设计和系统应用见长；江苏钜芯全资拥有钜芯集成电路，这是一家以光电传感芯片、MCU、有源 RFID 芯片、电源驱动芯片以及相关系统集成系统平台的集成电路设计企业。标签制造领域，主要有裸标签制造厂上扬无线（扬州）、特种标签思创汇联以及电子货架标签上海绿泰。系统应用包括自建的宣道（烟草行业应用）、理德（零售行业应用为主），以及外部收贩的 CE（思创欧洲以技术方案创新）、GL（智利的系统应用公司）。15年6月收购医惠科技5收购交易安排，公告拟以现金向医惠科技全体股东购买其持有的医惠科技100%的股权（估值 108724 万元），医惠科技获得股权转

5、让款后，将以每股 23.2元受让中瑞思创前两大股东持有的 4686 万股中瑞思创股票。 同时，公司向西藏瑞华投资、易方达中瑞思创定增 1 号和方振淳以 50 元/股价格增发各 400 万股，共 1200 万股，锁定期 3 年，该部分股票在 2016年1月后，当控制人路楠的控股比例低于 30%时，保持与路楠的一致行动。收购后医惠实业和章笠中合计持有14%股权，成为上市公司第二大股东，原第二大股东(早期联合创始人，14年离开公司)股权比例从21%降低至5.8%。医惠科技概况6医惠科技有限公司成立于2009年6月，总部位于浙江杭州，主营业务为通过软件销售和技术服务的方式为医院提供智能化的医疗信息解决

6、方案。医惠科技核心团队来自银江股份医疗事业部骨干成员。董事长章笠中是原银江股份副总兼医疗事业部负责人，联合创始人彭军也是银江高管，同时也是章的大学同学。过去四年中，公司在医疗信息产业高速发展的背景下，公司收入与净利润的复合增速分别为 32%和 44%。2013 年度和 2014 年度，医惠科技主营业务毛利率分别为 50.43%和 57.22%， 处于医疗信息化行业上市公司较高水平。医惠科技承诺15-17年的业绩是7000/9500/12000万元。在被中瑞思创收购前，公司原计划A股独立上市，筹划在年底前申报材料，曾与红杉资本、软银中国、云峰基金等知名PEVC接触过。公司产品以智能开放平台、物联

7、网架构为主公司营业收入高速增长，净利率维持高水平（万元）医惠科技业务特点7目前国内大部分三甲医院和二级医院已经基本完成医疗信息化的初步建设，但目前整个行业面临着几个重要的问题1.医院不同系统开发商不一致，业务系统部署更新、更换成本太高，IT投入效率低2.数据孤岛现象严重，业务系统之间交互成本高3.对原有系统开发商粘性太高，对运营数据的监控，把控力度不足公司12年推出基于云架构的智能开放平台，采用业务模块的插拔式接入，从三个方面提高了信息化的效率：1.实现了数据和业务流程的统一管理2.平台具备开放性，降低了软件部署成本3.医院掌握了数据管理的主动权，数据沉淀成为医院内部的医疗数据库传统医疗流程模

8、式，业务系统之间交互成本高医惠科技业务系统模块可插拔模式构图 医惠科技业务特点8医惠科技业务特点9从医疗信息化不同产品渗透率情况看，目前，已经具备相当的信息化水平。部分业务系统的上线率已经超过50%，而三甲医院中核心业务系统，如：EMR、LIS等的覆盖率已接近80%。但种类繁多的临床诊疗系统渗透率还很低，医院信息化的支出将出现结构性的变化。而这样的变化就需要一个高效率的开放平台来对不同业务模块进行快速的部署。图：2014-2015年度医院信息系统已实施比例（百分比为采用医院占比） 医惠科技业务特点10从产品的形态来看，基于数据交互的集成平台是下一代医疗信息化的发展方向，当前渗透率还非常低，市场

9、规模正在快速扩大。机械行业医惠业务特点11除了信息集成平台，医惠的另一块业务是将物联网技术运用到各类临床应用和医院的运营管理中。包括：护理信息系统（目前取得较高的市占率和认可度，公司是卫生部唯一的移动护理试点单位）；婴儿防盗系统；医疗废弃物管理系统；智能床解决方案；内镜消毒质量监控等。机械行业医惠业务特点12除了信息集成平台，医惠的另一块业务是将物联网技术运用到各类临床应用和医院的运营管理中。包括：护理信息系统（目前取得较高的市占率和认可度，公司是卫生部唯一的移动护理试点单位）；婴儿防盗系统；医疗废弃物管理系统；智能床解决方案；内镜消毒质量监控等。机械行业医惠业务特点13机械行业医惠业务特点1

10、4国外市场中，RFID技术可以有效帮助医疗机构降低成本，但目前标签的成本制约了RFID在医疗领域中应用的成熟度。机械行业思创和医惠的协同效应15中瑞思创和医惠科技在业务上的协同效应在于：医惠科技在给医院做物联网项目时，能够从中瑞思创处获得成本更低的耗材采购价格，同时享受高效的供货，能够有效提高医惠科技的盈利能力和工程效率。2013-14 年，医惠科技采购呼叫单元、资产标签、婴儿标签、定位器、阅读器、数据采集器、防盗标签、物联网 AP 等 RFID 相关产品金额分别为 669 万元和 379 万元，分别占当期营业成本 7.39%和 4.21%。同时反过来软硬一体化形成应用闭环后，RFID的技术得

11、以得到规模化应用，边际成本进一步降低。能够打造示范工程，更快推动RFID在国内医疗市场中的应用。另外一方面则是上市平台给予医惠科技很好的资源整合的平台。医惠科技的业务形态具备平台效应，有很强的延展性。机械行业思创和医惠管理层执行力得到验证16思创和医惠的管理层均具备市场化的竞争力：中瑞思创董事长路楠是前中科院院长路涌祥之子，03年创业至今，产品出口60多个国家，全球主要卖场和零售企业使用公司产品，11年进入RFID领域，12年至今连续产业链上下游布局，并进行海外收购上游龙头企业意联科技，印证董事长产业链布局能力。医惠科技核心团队出自银江股份医疗事业部，董事长章笠中参与12年国家卫计委医院信息互

12、联互通标准制定，对医疗信息化产品有很深的理解，医惠的产品与大量知名科技公司均有战略级合作和业务订单合同，包括IBM、思科、微软、摩托罗拉、Intel、Honeywelld等，同时医惠的医院客户遍布全国，包括浙江、新疆、福建、广东、北京等地均有业务收入，体现医惠团队的竞争力亦是来自于产品的市场化竞争。机械行业业绩预测17公司收购后向瑞华投资等三方定增价格为50元锁三年，为当前股价提供中期的安全边际。考虑收购并表和增发摊薄，预计公司15-17年备考eps为0.92/1.18/1.45元，对应56/44/35倍，公司业绩增长中期确定性高，业务模式具备平台特征，长期向上下游(医疗、物联网)内生和外延的

13、衍生空间大，当前价格与50元锁三年增发价接近，具备安全边际，给予买入评级。2013A2014A2015E2016E2017E硬276297.7345.1374.5406.3增率18.90%7.90%15.90%8.50%8.50%毛利率40.70%43.10%40.80%40.80%40.80%96.793.1101.5116.3133.3增率36.00%-3.80%9.00%14.60%14.60%毛利率44.10%44.10%42.30%42.30%42.30%RFID2062.2131.6210.6273.7增率124.20%211.70%111.60%60.00%30%毛利率17.80

14、%32.40%32.40%32.40%32.40%防盗附件21.226.229.132.335.9增率7.00%20.10%11.00%11.00%11.00%毛利率46.20%42.80%42.30%42.30%42.30%信息集成平台-医惠116.4247.8386.568增率112.80%56%毛利率55.40%54.40%53.40%第三方流平台34.952.564增率50%22%毛利率86.70%83.50%81.30%物网系77.5126.6156.9增率63%24%毛利率42.60%42.60%42.60%技服8.11213.7增率48.1%14.2%毛利率85.10%85.10%85.10%合413.9479.2844.21172.61470.368增率16%76%39%25%